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第４６回：日本株相場の2023年振り返りと今後の見通し（2024年も宜しくお願い致します） この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。2024年も宜しくお願い致します。 さて、2024年がスタートしました。昨年は年初と年央の2回に分けて2023年の日経平均株価がどうなるか、コーポレート・ファイナンス（配当割引法）の考えを応用して分析しましたが、今年も引き続き考察してみたいと思います。まず、2023年の振り返りです。前回のブログから引き続き、本ブログで紹介するのはあくまでもコーポレートファイナンスの学習のためのコンテンツであり、具体的に日経平均株価を予想するものではありません。あくまでも日経平均株価を”理論株価”と見立てた場合、その想定の前提となるような、例えば利益成長の期待といったことについて考察するもので、また、購入や売却等について勧誘するものでありません。詳細なモデルの組み立て方や考え方については前回のブログ等を参考頂ければ幸いです。【前回のブログ】話を戻して、2023年の日経平均株価の終値は「3万3464円」でした。2023年年央（6月）時点にアップデートした分析は下記の通りで、実際に3万円前後をサポートラインとして推移した形かと考えています。【第43回ブログ抜粋】一方で、分析モデルとの差分もありました。具体的には、次の2点です：①2023年のTOPIX EPS予想を160円に設定していましたが、実際は170円前後ともう少し上の水準で見るべきだったかもしれま

第４５回：企業価値評価の主な手法の整理（後編） この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。さて、前回ブログ第４４回：企業価値評価の主な手法の整理（前編）においては、企業価値評価の手法として、大枠として①インカム・アプローチ、②マーケット・アプローチ、③コスト・アプローチの３つがあり、各々の概要やメリット・デメリットについて紹介しました。今回の「後編」においては、同じ企業でも、各々の手法で算定した場合、どのようになるか、ということについて考察したいと思います。尚、前編で記載の通り、あまりコスト・アプローチは使用したことがないので、後編においては、同じ企業において、DCF法（＝インカム・アプローチの代表例）と類似企業比較法／Comps法（＝マーケット・アプローチの代表例、ここではPERやEV/EBITDA倍率を用いた手法を念頭に置いています）を採用した場合にフォーカスして考察したいと思います。まず、結論から申し上げると、同じ企業に対して、DCF法とComps法を適用して算出される企業価値を比べると、一般的にはDCF法の結果の方が高くなるという見方・主張があります。この見方における根拠の一つとしては「コントロール・プレミアム」の存在が挙げられます。以下、順を追って説明して参ります。まず、コントロールプレミアムの概念としては、会社の株式を取得する際に、会社の経営権まで取得できる（＝会社をコントロールできる）場合に、追加で支払う価格（＝プレミアム）を指します。ざっくりなイメ

第４４回：企業価値評価の主な手法の整理（前編） この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 ココナラでは企業価値評価の手法としてよく使われる「DCF法」のテンプレートを提供していますが、数多くご用命頂いている中で、「DCF法以外にはどういった企業価値評価の手法があるのか」、「それぞれの手法で評価する場合にどういった結果になるのか」という疑問も頂戴するようになり、こちらのブログでまとめて参りたいと考えています。※尚、企業価値評価のことを「バリュエーション（する）」という表現を使うこともありますので、本ブログでもそのような記載をする場合もございます。この話題については２本立てで、まずはこちらの「前編」にて、企業価値評価の手法を整理した後、「後編」（第４５回）にて各々の評価手法を使った場合にどのような結果になるのか整理して参ります。どうぞ宜しくお願い致します。さて、バリュエーションの手法ですが、一般的には、大きく分けて次の３つあります：①インカム・アプローチ②マーケット・アプローチ③コスト・アプローチ①インカム・アプローチ概要：会社の将来のキャッシュフローや利益、あるいは、配当といったものを勘案したうえで、バリュエーションを行うものです。具体的にはDCF法や配当割引法、あるいは、少し前に紹介したDiscounted Earnings法も含まれます。メリット：最も大きな点としては、会社の将来の収益性も反映できることが挙げられます。特に、足元の業績が何らかの事情により短期的

第４３回：日経平均株価の予想にはどのような期待が織り込まれているか考察してみました（2023年中間アップデート） この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。さて、2023年の年初に「2023年の日経平均株価は25,000円～32,000円程度のレンジで推移するということが専門家の意見」に関して、どのような期待値が含まれているかコメントしました。【前回ブログ】そこから直近までの推移として、日経平均株価は32,265円（6月9日時点終値）となっております。水準としては年初の専門家予想のレンジから外れてはいない印象もありますが、早くも６月、2023年も折り返し地点が来ていることに照らし、改めて、どういった期待値が現状の日経平均株価に入っているか、あるいは、年初からどういった期待値が変化しているのか、アップデートとして考察したいと思います。※ディスクレーマー：本ブログで紹介するのはあくまでもコーポレートファイナンスの学習のためのコンテンツであり、具体的に日経平均株価を予想するものではありません。あくまでも日経平均株価を”理論株価”と見立てた場合、その想定の前提となるような、例えば利益成長の期待といったことについて考察するものです。また、購入や売却等について勧誘するものでありません。さて、前回のブログの一部抜粋となりますが、まずは３つ重要な図表並びに論点を紹介します。１つ目は「日経平均株価の理論株価算出モデル」です。詳細は前回ブログをご参照頂ければと思いますが、ポイントとし

第４２回：日経平均株価の予想にはどのような期待が織り込まれているか考察してみました（2023年も宜しくお願い致します）この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。2023年も宜しくお願い致します。 さて、年末年始と言えば、よく出てくるのが、2023年の日経平均株価がどうなるか、という予想の話です。実際に日本経済新聞の1月4日付記事『日経平均、2023年は「年始安・年末高」　市場関係者予想』においては、以下のコメントが掲載されています。 23年の日経平均株価の予想を聞いたところ、高値平均は3万1377円、安値平均は2万5061円だった。高値をつける時期は12月が最多（66.7%）、安値をつける時期は1月が最多（20.6%）で、年始安・年末高の相場展開を予想する市場関係者が多い。つまり、大よそのところとして、2023年の日経平均株価は25,000円～32,000円程度のレンジで推移するということが専門家の意見と言えるかと考えます。本日はこれを理論株価分析の観点から見てみたいと思います。つまり、日経平均株価25,000円～32,000円（中央値28,500円）ということの裏にある、例えば利益成長の前提や期待、といったことについて、考察してみたいと思います。資本市場は「期待」で動く（期待を上回れば、ポジティブに株価は反応することも多いと思いますし、その逆もしかり）ところもあるので、どういった期待が織り込まれていそうかという点について考えてみましょう。→ 少し観点を変えて申し

第４１回：企業価値評価 ～ 負債・現預金・P/E倍率この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 投資や企業価値評価において、よくP/E倍率（株価収益率、もしくはPERとも表記されます）という指標が使われます。この指標は「時価総額（あるいは株式価値）÷純利益」もしくは「株価÷一株当たり利益（EPS）」で算出されるもので、例えば、株価が1000円で、一株当たり利益が100円ならば、P/E倍率は10倍と計算されます。使われる場面としては、一般的には、市場平均との比較や、その会社の過去のレンジとの比較で割高・割安を判断する際に用いられる指標となります。さて、本日は、このP/E倍率の「くせ」について少し言及したいと思います。具体的には、企業の資本構成、つまり、企業のバランスシートにおける有利子負債や現預金の額によって、どのような影響があるか、見ていきたいと思います。結論から申し上げると、同じような収益性を持っている会社同士でも、（バランスシートの資産に対して）有利子負債が多い企業はP/E倍率が「低くなる」傾向があり、現預金が多い企業はP/E倍率が「高くなる」傾向があります。直感的な説明は以下の通りです：まず、「企業価値（Enterprise Value）＝ 株式価値（Equity Value）＋有利子負債－現預金」という計算式が成り立ちますが、この式変形をすると、「株式価値 ＝ 企業価値－有利子負債＋現預金」となります。つまり、企業価値が一定とすると、有利子負債が増えると「

第４０回：意外と奥が深い「負債の節税効果」 ～ 企業価値評価におけるWACCとTax Shieldについてこの度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 本日は企業価値評価における「Tax Shield」についてです。日本語では「（負債の）節税効果」とよばれ、DCF法等で企業価値評価を行う場合、負債の金利支払いによって税金支払いも減るため、その分、企業価値が上昇するという、あのお話です。良く出てくるところとしては、DCF法の割引率WACCの計算式で出てくる「1-Tax」の部分です。WACCは要するに株主資本コスト（株式調達にかかるコスト）と負債コスト（借入にかかるコスト）について、資本構成で加重平均をとったものですが、なぜ負債コストの方は1-Taxをするのでしょうか。これについて本日は深掘りしていきたいと思います。【関連する過去ブログの紹介】さて、まずは基本のおさらいです。Tax Shieldとは何か、数字を使って確認したいと思います。例えば以下のようなA社とB社があり、同じ営業利益１００を挙げていると仮定します。違いとしては資本構成のみで、B社は有利子負債５００あるのに対し、A社は有利子負債を持たない会社であると仮定します。

第３９回：理論株価計算 ～ DCF法、前提条件の整合性チェックこの度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 理論株価を計算する方法としてDCF法が活用されることが多いですが、DCF法においては前提条件が重要になり、また、ターミナルバリュー（Terminal Value、以下「TV」）はDCFの結果に大きな影響を及ぼすものであることから、TVの計算に使用されるパラメーターが適切であるか、ということを検証することは重要になります。今回は少し深掘りをして、こうした前提条件の整合性の検証を行う方法について、紹介したいと思います。【過去記事紹介】DCF法の概要や計算テンプレートの紹介TVが理論株価評価に及ぼす影響に関する紹介さて、まずは復習となりますが、TVの計算方法においては、①永続成長率法と②Exit Multiple法、という２つがあります（※尚、Taskaruが出品しているテンプレートは基本的には①のアプローチのみを採用しています）各々の計算式は次の通りとなります：①永続成長率法では、【計算式①】②Exit Multiple法（EV/EBITDA倍率ベース）では、 【計算式②】Terminal Value = Terminal Year の EBITDA x EV/EBITDA倍率検算のポイントとしては、（A）永続成長率法から計算されるTVを用いて、Exit Multiple（※②の計算で使用されるEV/EBITDA倍率）を逆算する、とともに、（B）Exit Mu

第３８回：投資をしよう、株式相場の今後を「マーケット・リスク・プレミアム」の観点から考察 ～ 定点観測この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。さて、ブログ第１１回（2021年10月末）において、当時は「マーケット・リスク・プレミアム」（以下、MRP）とバリュエーション指標の動向等について紹介しました。その際に、当時はMRPが低下しており、その低下がバリュエーション指標を押し上げている可能性について言及させて頂きました。そこから約半年が経過し、成長株を中心にバリュエーション指標の低下が広くみられています。では、この間、MRPはどのように推移していたのか、定点観測として紹介します。まず、結論から申し上げると、MRPは上昇トレンドにあります。ブログ第11回でも紹介しましたが、当時は金融緩和によるMRP低下がありましたが、今になって、その逆回転が生じているということが言えるかと考えています。前回は、『MRPが金融緩和「拡大」によって低下したということが正しければ、金融緩和の「縮小」はMRPの上昇、あるいは少なくとも過去トレンドへの回帰につながる可能性がある』という仮説を設定していましたが、今回の定点観測からは、そのトレンドに沿った形になっているようにも見えます。とすると、ブログ第11回のもう一つの仮説である『株価が今後も上昇していくには、企業の利益がしっかり回復していくことを確認することが肝要になると考えています。つまり、今後の株式相場は、「なんでも買われた”金融相場”

第３６回：企業価値評価の投資銀行実務 ～ 「NTM」予想値この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 以前、類似企業比較分析（Comps分析）について紹介しました。その中で、決算期が異なる会社に対するカレンダライズという調整手法も紹介しました。【類似企業比較分析について紹介した過去記事】今回は、その更に応用編として「NTM」予想値について紹介したいと思います。まず、ファイナンス等の分野での企業業績に関して用いられている概念として、LTMとNTMというものがあります。LTMとは「Last Twelve Months」の頭文字で、過去12カ月（実質的には、過去４四半期）の業績実績となります。図で例示すると、以下の４四半期分の実績値を合計したものになります。これと類似して、NTMとは「Next Twelve Months」の頭文字をとったもので、今後12カ月（実質的には、将来４四半期）の予想値となります。図で示すと、以下の期間の予想値の合計になります。NTMを予想値として参照する便利な点としては、カレンダライズと共通する所ですが、決算期が異なる会社同士の比較にも使えるということです。よくある質問として、「NTMは、1年先／今期予想のFY+1と似ているのではないか」ということですが、FY+1を例えばデータベース等で取得すると、あくまでも「今期」の予想になるので、決算期が異なる会社同士の場合は、違った期の数字が出てきます。また、例えばマルチプルの過去トレンドを取得する際等に

第３５回：企業価値評価の投資銀行実務 ～ 発行済み株式総数に対するTreasury Stock Methodを使った調整この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 さて、前回に引き続き、投資銀行の実務に関連したトピックを紹介して参ります。【前回の記事】今回は「Treasury Stock Method」についてです。企業価値評価において、最終的には「１株あたり」の株価を算出することが多いと思います。１株あたりの株価を算出するためには、DCF法等によって計算された株式価値総額を発行済み株式総数で割ることによって求められますが、ここで問題になるのが「では、発行済み株式総数はいくらなのか」という点になります。【DCF法については以下ご参考】さて、一般的に、企業価値評価において、「１株あたり」の指標を計算するためには、自己株式を除いた発行済み株式総数を用います。これは、企業の株主還元策として自社株を買い消却する動きが拡大しており、そうした実態に近い投資指標にするためだと言われています。しかしながら、投資銀行では、これに加えて、ストック・オプション等による希薄化も勘案した「完全希薄化後発行済み総数」（Fully diluted shares outstanding）という数値が使われます。ストック・オプションの行使によって発行済み株式数が「増える」ことになります。そのため、１株あたりの指標を計算する際の分母が変化することになります。この分を調整しようということです。尚、こう

第３４回：企業価値評価の投資銀行実務 ～ ベータ値この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 さて、前回に引き続き、投資銀行の実務に関連したトピックを紹介して参ります。【前回の記事】今回は、企業価値評価における割引率を設定する際に使われる「ベータ（β）値」について、どのようなものがあるか説明したいと思います。⇒ ①ヒストリカル・ベータ、②バーラ・ベータ、③(Bloombergによる）修正ベータの３つを以下に取り上げて参ります。②については自分の手で計算するのが難しくデータベースによっては取得ができないものになりますが、良く使われるものになります。最初に少し復習になりますが、割引率（WACC）の計算において、パラメーターであるCost of Equity（株主資本コスト）を計算する際に「ベータ値」というものが利用されます。詳細についてはブログ第９回をご参考頂けますと幸いです。一般的には、ベータ値は「株式市場のインデックス（例えば日経平均株価）と個別企業の株価の相関関係を示す指標」であることから、インデックスの変動率と個別株価の変動率の相関係数を計算することで求められます。こうして計算されるベータ値のことは、過去の株価動向に基づくものであることを念頭に、「Historical Beta（ヒストリカル・ベータ）」と呼ばれます。投資銀行の実務においては、この「ヒストリカル・ベータ」ではなく、それ以外の方法によって計算されるベータ値が利用されることも多くあります。まず代表

第３３回：企業価値評価の投資銀行実務 ～ Mid Year Convention（期央主義）この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 さて、本日は、投資銀行の実務に関連して、企業価値評価における「Mid Year Convention（期央主義）」という概念を紹介したいと思います。これは、一般的にコーポレート・ファイナンス等を学んでいると、企業価値評価において将来キャッシュフローを割り引く手法（DCF分析）では、例えば２年目のキャッシュフローを「２（年）」で割り引きます。【ご参考：DCF法に関する解説ブログ】しかしながら、必ずしも「２」では割り引かず、少し調整をした形で「1.5（年）」で割引をすることも多いです。⇒ これを「Mid Year Convention」と呼びます。また、日本語では、「（DCF法における）期央主義」と呼んだりもします。期央主義については、投資銀行等のバリュエーションで多く使われていますが、詳細な解説が多くないと感じており、本日はこのことについて、解説して参りたいと思います。まず、結論から申し上げると、期央主義に基づいて、例えば５年間のフリー・キャッシュ・フロー（FCF）を割り引く場合は、以下のようになります。

第３２回：企業価値評価 ～ 成長率も色々と計測方法がありますこの度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 さて、以前いくつかのブログで（例えば以下の26回）成長株の企業価値評価について記事を作成して参りましたが、そもそも「成長株」の”成長”とは何なのか。一番シンプルな答えとしては、前年同期比と売上高や営業利益の成長率が高いということですが、コーポレート・ファイナンスの世界では、単年度の成長率だけではなく、複数年にわたる成長のトレンドも測ろうとする考え方がいくつかあります。まず、もっともメジャーなものとして、「CAGR（年平均成長率、Compound Average Growth Rate）」というものがあります。例えば、売上高が1000万円の企業が、5年間で売上高を1500万円まで伸ばしたとします。この状況において、5年で、500万円、つまり50%売上高が伸びたので、1年で10%ずつ伸びている（50%÷5）、というのは必ずしも正しくありません。この時に登場するのが、CAGRという概念になります。これはポイントとしては、複利計算の考え方を用いた成長率の計測の方法です。複利計算とは、元金により生じた利子を次期の元金に組み入れ、元金だけでなく利子にも次期の利子が付く、ある意味、雪だるま式に増えていくような計算になります。つまり、上記の事例を用いると、以下の計算式を満たす成長率[X]%を解く計算になります。1000 x (1+X)^5 = 1500⇔ X = (1500/1

第３１回：未上場／非上場企業の価値評価で割引率をどう考えるかこの度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 さて、企業価値評価や理論株価算定のエクセルシートをサービス展開させて頂いていますが、上場企業を前提に作成しているものの、「未上場企業／非上場企業の企業価値評価に応用できないか」というお声も頂いており、大変有難く考えております。結論から申し上げると、本シートは未上場企業／非上場企業の企業価値評価にも「応用できます」。また、本ブログを通じて、コーポレート・ファイナンスの授業等で学ぶ「レバード・ベータ」や「アン・レバード・ベータ」がどのように使われているかも理解できるかと思います。【企業価値評価や株式分析・理論株価の計算でよく使われるDCF（Discount Cash Flow）分析を行えるエクセルシートを出品中です】順を追って説明して参ります。まず、上記のエクセルシートにおいては、外部データベース等を活用して上場企業の財務数値を取得していますが、そのステップを無視して、お手持ちの財務数値を直接シートに入力し、将来財務予想を行えば、DCF分析に基づく企業価値評価モデル自体は動作します。しかしながら、財務数値に加えて、ここで重要になるのが割引率の設定です。ブログ第８回で紹介申し上げた通り、DCF分析は、将来キャッシュフローを「割り引く」手法ですので、「いくらで割り引くか」という割引率が非常に重要になってきます。一般的には、割引率はWACCが使用されますが（同ブログご参照

第２９回：企業価値評価 ～ Sum-Of-The-Parts分析（ソニー等を事例に解説します）この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 #本資料で事例として取り上げる企業：ソニー、Zホールディングス（ヤフーとLINEの親会社）、リクルート、ソフトバンク本日は、企業価値評価の１つの手法として「Sum-Of-The-Parts（サム・オブ・ザ・パーツ）分析」を紹介致します。この手法はブログ第27回にて取り上げた類似企業比較分析法の応用編という部分もありますので、合わせて読んでいただけると理解も深まるかと思います。さて、「Sum-Of-The-Parts（サム・オブ・ザ・パーツ）分析」（以下、”SOTP分析”と呼びます）とは、一言で説明すると、「複合的な事業を持つ会社の企業価値評価を行う場合において、各々の事業（パーツ）に分けて評価した後に、その結果を合算する（サム）ことで、その企業の価値を評価しよう」という手法になります。少し違う観点から説明すると、複合的な事業を持つ会社（コングロマリット企業と呼ばれます）については、例えば、類似企業比較分析法の弱点である「類似の企業が見つからない」という点が生じてしまうため、各々の事業を一旦分けて、各事業について類似企業を調査して評価しよう、ということです（要するに、まとまりだと評価が複雑で難しいので、個別に分けることでシンプル化して評価しよう、ということです）。この手法がよく見られる例としては、ソニーグループが挙げられます。ソニ

第２８回：企業価値評価 ～ 類似企業比較分析（Comps分析）【補足：カレンダライズ】この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。前回ブログに企業価値評価の手法として「類似企業比較分析（Comps分析）」を取り上げました。今回は、その分析における補足として、このComps分析を更に精緻にやるならば、という前提で、「カレンダライズ（Calendarize）」というプロセスを簡単に紹介したいと思います。大枠のイメージとしては非常にシンプルで、ポイントとしては、会計年度／決算期の違いを調整するというお話です。これは特に売上高や営業利益といった損益計算書項目について影響します。まずは概念を例を用いて説明します：さて、2021年12月末に決算期末を迎える会社Ａと、2022年3月末に決算期末を迎える会社Ｂがあると仮定します。例として、いわゆる「FY+1」として”1期先”の利益を考える場合、Ａについては2022年1月～12月末までの利益である一方、Bについては、2022年4月～2023年3月までの利益となります。つまり、Ａを基準にして2022年12月末という観点で評価する場合、Ｂについては2023年1～3月分の「将来の利益」が余計にカウントされることになります。通常は利益は成長するはずだという前提に立ちますので、「将来の利益」が余計にカウントされるということは、即ち、そのまま計算してしまうと、Ｂについては、その株価マルチプルが下がる（マルチプルは株価÷収益で計算されるため、分母が

第２７回：企業価値評価 ～ 類似企業比較分析この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。さて、本日は「類似企業比較分析」についてです。英語では、Comparable Companies Analysisと言われることから、Comps（"コンプス"）分析と呼ばれることが多いです。まず、本題に入る前に少し全体像を整理したいと思います。企業価値評価（バリュエーション）の手法について、大きく３つに分類すると、次のようなアプローチが挙げられます。① インカム・アプローチ：企業の将来の収益やキャッシュフローの予想を指標として企業価値を評価するもの。具体的にはDCF分析（Discounted Cash Flow、まさに文字通りキャッシュフローが登場する分析）が挙げられます。DCF法の詳細についてはブログ第８回に掲載しています。② マーケット・アプローチ：対象企業と同業他社の時価総額を比較したり、類似の買収事例などを参考に企業の価値を評価する手法。③ コスト・アプローチ：対象企業のバランスシートに着目し、純資産をベースに企業価値を評価するもの。例えば、簿価ベースの純資産を基にする簿価純資産法や、資産や負債について時価評価を行ったうえで純資産を計算する時価純資産法などが挙げられます。→ 今回紹介するComps分析は、②マーケット・アプローチに属する手法の一つになります。つまり、概念として、Comps分析においては、市場において実際に取引されている株価や指標等に着目した企業価値評価の手

第２６回：成長株の企業価値評価（Discounted Earnings法)この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。成長株の企業価値評価や理論株価算出においては、長期の成長を取り込むため、DCF（Discounted Cash Flow）分析が用いられることが多いですが、少々便宜的な方法として、Discounted Earningsという手法もあります。本日はこの手法について紹介したいと思います。【DCF法による理論株価計算に関する過去ブログ】さて、このDiscounted Earningsというバリュエーション手法は、高成長の会社に使われることが多いですが、その他にも、将来財務において、売上や利益が急に大きく増える局面があるケースにも使われます。例えば、直近では「商船三井によるダイビルの子会社化」において使われていることが見られます。ダイビルは商船三井の上場子会社で、「東京・大阪・札幌の都心部に計28棟のオフィスビル・ホテルビル・商業ビルを所有・賃貸」（同社ホームページより引用）している不動産企業ですので、あまり「成長株」というイメージはないかと思います。しかしながら、予測期間中に大幅な増減益を含むことから、この手法が取られたのではないかと考えています。具体的には、ダイビル株式会社『支配株主である株式会社商船三井による当社株式に対する公開買付けに関する賛同の意見表明及び応募推奨のお知らせ』に記載のある「将来株式価値の現価分析」と記載の部分が、Discounted

第２４回：３表連動財務モデルによるDCF分析（企業価値評価）この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 さて、今回は３表連動財務モデルによるDCF分析（企業価値評価、理論株価計算）についてです。いま出品しているサービスのなかで、DCFという手法を使用した理論株価計算ができるツールを公開しています。このツールは、”簡易版”という位置づけで、将来数値については損益計算書だけに注目して計算しています。投資銀行等の実務においては、このような簡易版で対応することもありますが、多くの場合において、将来数値について、損益計算書だけではなく、バランスシートやキャッシュフロー計算書の動きも合わせて確認した財務モデルを作成して、それをDCF分析の枠組みに取り込んで理論株価を計算する流れとなります。尚、こうした損益計算書・バランスシート・キャッシュフロー計算書を”３表”と言います。復習となりますが、DCF分析モデルは「バリュエーション・モデル」と呼び、”３表”が連動して動く財務モデルは「オペレーティング・モデル」と呼ばれます（以下、ブログ第１回ご参照）。この２つのモデルは本来は別々のものですが、今回は、それを「つなげる」作業を紹介したいと思います。つなげ方は比較的シンプルで直球ですが、以下、やっていきたいと思います。まず、用意する材料としては、以下で公開しているDCF分析モデルと、３表連動財務モデルです。また、本件で作成する完成形のモデルについても掲載しています。尚、以下では、３表連動

第１５回：「成長株」はなぜ金利上昇に弱いのか。ターミナル・バリューとの関係性。その２この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 一般的に、いわゆる「成長株」は市場金利の上昇局面の際に株価が上がりにくいということが言われています。その要因として、DCFの考え方に基づくと、「成長株の価値は将来の期待キャッシュ・フローに大きく依存しており、金利が上がるとCAPM等の考え方から割引率が上がってしまうため、将来期待キャッシュ・フローから生み出される価値が低く計算されてしまう」ということが一般的には挙げられています。 この説明は広く受け入れられていて、実務でも感覚には合うので、疑問視する人は少ないと思いますが、本当にそうなのか、いくつか簡単な数字を使って検証していきたいと思います。前回と今回で、以下の２つのパートに分解して考えてみたいと思います。（１）そもそも、成長株の価値（バリュエーション）は、そうではない株と比べて、将来の期待キャッシュフロー（つまり、ターミナル・バリュー）にどれぐらい高く依存しているのか →前回（第１４回）において（１）は説明していますが、要約すると：→成長株では広告宣伝費の投下や戦略的投資の遂行等により、足元のキャッシュフローは少ないケースが多いです。前回（第１４回）より、スタート時点のキャッシュ・フローが少額である場合、成長率が高くなればなるほど、ターミナル・バリューが企業価値に占める割合も高くなることを示しました。そのため、成長株の価値（バリュエー

第１４回：「成長株」はなぜ金利上昇に弱いのか。ターミナル・バリューとの関係性。その１この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 前回は理論株価を計算する方法としてDCF法において重要なパーツである「ターミナル・バリュー」についてお話ししました。今回は少し応用編を考えたいと思います。さて、一般的に、いわゆる「成長株」は市場金利の上昇局面の際に株価が上がりにくいということが言われています。その要因として、DCFの考え方に基づくと、「成長株の価値は将来の期待キャッシュ・フローに大きく依存しており、金利が上がるとCAPM等の考え方から割引率が上がってしまうため、将来期待キャッシュ・フローから生み出される価値が低く計算されてしまう」ということが一般的には挙げられています。この説明は広く受け入れられていて、実務でも感覚には合うので、疑問視する人は少ないと思いますが、本当にそうなのか、いくつか簡単な数字を使って検証していきたいと思います。今回と次回にわたって、以下の２つのパートに分解して進めて参りたいと思います。（１）そもそも、成長株の価値（バリュエーション）は、そうではない株と比べて、将来の期待キャッシュフロー（つまり、ターミナル・バリュー）にどれぐらい高く依存しているのか（２）金利変化によって、バリュエーションはどれぐらい変わるのか以下に続きます。【本ブログで取り上げている話題に関連する資料】 理論株価の計算（エクセルを使用したツール公開中！） 以下に続きます。さて、以下の

第１３回：理論株価計算、DCF法のターミナル・バリューは何年で現在価値に割り引くかこの度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。理論株価を計算する方法としてDCF法が活用されることが多いですが（ブログ第８回ご参照）、その計算において重要なパーツとなるのが、ターミナル・バリューとなります。【本ブログで取り上げている資料】 内容が参考になりましたら、ご購入をご検討頂けますと幸いです！さて、簡単な例題事例で考えてみます。【例題事例】1 株あたりのフリー・キャッシュ・フロー（FCF）の予測値が 1 年後 20 円、2 年後 30 円、3 年後 35 円、4 年後 40 円、5 年後 35 円、6 年目以降 30 円で一定とする。1株当たりの企業価値（Enterprise Value、EV）はいくらか。尚、この会社の加重平均資本コスト（WACC）は 10%と推定される。この場合、この会社については６年目以降のキャッシュフローの価値の総和が「ターミナル・バリュー」となります。DCFの手法に基づけば、１年目～５年目は次のように現在価値に割り戻され、１～５年目のFCFの現在価値の総和を計算することが可能です。ここでは118円となります。また、ターミナル・バリュー（以下、TV）として、6年目以降のFCFの価値の総和も次の計算式に当てはめることで求めることができます（尚、6年目以降のFCFは「一定」なので、成長はしない、つまりg=0）。計算式としては、ここでは、TV = 30÷10% =

第１２回：投資をしよう ～ 理論株価の計算（エクセルを使用したツール公開中！）この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 これまで第８回～１１回までで、企業価値評価や理論株価計算の方法について、その仕組みや考えを説明して参りました。今回は、それらを踏まえて、応用編として、出品中のサービス「企業価値評価・理論株価の計算」エクセルシートの使用方法を紹介したいと思います。【企業価値評価や株式分析・理論株価の計算でよく使われるDCF（Discount Cash Flow）分析を行えるエクセルシートを出品中です】さて、DCF分析には３表（BS/PL/CF）が繋がったものもありますが、本ツールは、シンプルにDCF分析を行いたい場合向けのものとなります。オンラインで主要財務指標がフリーでダウンロードできる「バフェット・コード」のデータを利用して色々な企業の分析にも応用できます。まず、本ツールの主要な構成としては以下の通りとなっています①「財務データ」シート②「DCF分析モデル」シート使い方の作業フローとしては、■手順（１）：バフェットコードから財務資料をダウンロード①「バフェットコード」にアクセスします。※Google等のアカウントでログインができます②トップページから分析したい企業等を入力して、該当企業のページを開きます③左サイドに「業績」タブがあるので、業績概要ページを開きます④概要ページの右側に「ダウンロード」とあるので、そこからエクセルデータをダウンロードします※バフェ

第１１回：投資をしよう、株式相場の今後を「マーケット・リスク・プレミアム」の観点から考察 ～「金融相場」から「業績相場」に移行していく可能性この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。前回第１０回においては、株主資本コスト（Cost of Equity、以下「Ke」と表記）を計算する公式のパーツとして「マーケット・リスク・プレミアム」（以下、MRP）というものがあり、その計算方法について説明しました。ややアカデミックな内容が続きましたので、「計算して、どう役に立つの？」という観点を少し紹介したいと思います。→ もちろん一般的には個別企業の分析に用いられるものですが、実は株式市場全体の動きを考えることにも役立つと考えています。※数ある著名なエコノミスト等が市場の先行きに対して色々とコメントしているなかで、本件はあくまでもリソースの限られた一個人の分析ですし、専門家によって異なる見解があるものです。あくまでも「ご参考程度」で宜しくお願い致します。まず、日本証券取引所グループが公表している、①東証１部の時価総額（株価の代わり）、②PER（バリュエーション指標）、③当期利益（時価総額÷PERにて逆算）、及び、④マーケット・リスク・プレミアムの推移（以下"MRP"、第10回にて計算）、について、以下のように並べてみることができます。※青い矢印は大よそのトレンドを示すために私が記入しました。なぜこうした分解が重要になるかというと、 ポイント①：「株価」を考える際、株価 = バ

第１０回：企業価値評価 ～ 株主資本コストの「マーケット・リスク・プレミアム」を自分で計算してみよう！この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。前回第９回においては、株主資本コスト（Cost of Equity、以下「Ke」と表記）の計算について説明しました。その計算の中で、CAPM（キャップ・エム）という手法が用いられることと、公式の中のパーツとして「マーケット・リスク・プレミアム」というものがあり、日本市場においては一般的に4～6%程度と言われているということを紹介しました。復習ですが、マーケット・リスク・プレミアム（以下、MRPと表記）とは、市場全体（日経平均株価等の指標に連動する金融商品）に投資することによって得られたいリターンの数値となります。「市場全体」をカバーする話ですので、ぱっと聞くと、計算が複雑になるという印象を受けるかもしれません。また、実際にも色々な学術的な研究がなされている部分です。そのような中で、これを細かく計算することは多くなく、やや「ブラックボックス」的に、会社のルールとして一定の％を統一的に使うケースも多くみられます。また、水準感について上述の通り一定程度の共通認識があるため”なぜその％を採用したのか”ということを聞かれることもあまりないです。一方で、MRPは自分で推計することができ、私は自分で計算した以下のトレンドをもとに、MRP = 6%という仮定を使用しています。今回は、もっと深く理解したい！と思う方向けに、どのようにしてこの

第９回：企業価値評価 ～ 株主資本コスト、CAPMを使用した計算この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。前回第８回においては、DCF法による企業価値分析と割引率（WACC）に関する紹介をしました。今回は、WACCにおけるパラメーターであるCost of Equity（株主資本コスト）の計算について、お話ししたいと思います。基本的には借入金金利を参照すればよいCost of Debtに比べて（以下、WACC計算式再掲）に比べて、Cost of Equityの計算については色々な考え方があります。今回は、Cost of Equityの計算方法としてよく使われているCAPM（Capital Asset Pricing Model、「キャップ・エム」と読みます）について説明したいと思います。【再掲：WACC計算式】さて、CAPMの公式は以下の通りとなります。【CAPM公式】それぞれの式のパーツの意味合いについて説明して参ります。① マーケット・リスク・プレミアムここで、右辺の ” E[Rm] - rf ”が示すものは、「マーケット・リスク・プレミアム（Market Risk Premium、以下MRP）と呼ばれます。つまり、リスクを取るからリターンが出る、という観点に基づけば、「リスクのある株式投資をするからには、リスクの無い銀行預金として置いておく以上に儲けたい」ということです。

第８回：バリュエーション・モデル（DCF法）と企業価値評価、株価計算についてこの度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。 エクセルによる財務モデリングの方法（第１～６回）に続き、今回はバリュエーション・モデルの代表的なものとして、Discount Cash Flow（DCF）分析について、説明したいと思います。このDCF法は一言で申し上げると、企業が将来に亘って生み出すキャッシュフローを現在の価値に割り引くことによって理論的な株価を算出することができる手法となります。まず、一番重要なこととして、DCF法で割り引く「キャッシュ・フロー」について解説します。⇒ DCF法で割り引くキャッシュ・フローは、（一般的には）Unlevered Free Cash Flowです。DCF法を紹介する多くの書籍には単に「フリー・キャッシュ・フロー」とだけ記載されていることが多いですが、コーポレートファイナンスにおいては、２つに分けることができます： （A）アンレバード・フリー・キャッシュ・フロー（Unlevered Free Cash Flow、あるいは、Free Cash Flow to Firm。以下、UFCF） （B）レバード・フリー・キャッシュ・フロー（Levered Free Cashflow、あるいはEquity Cash Flow、Free Cash Flow to Equity。以下、ECF） DCF法においては、（A）が主に使われるため、ここでは（A）について少し追加