第１５回：「成長株」はなぜ金利上昇に弱いのか。ターミナル・バリューとの関係性。その２

第１５回：「成長株」はなぜ金利上昇に弱いのか。ターミナル・バリューとの関係性。その２

この度はお読み頂きまして誠に有難うございます。Taskaruです。本ブログではコーポレート・ファイナンスに関わる話題を幅広く取り上げていきたいと考えています。

一般的に、いわゆる「成長株」は市場金利の上昇局面の際に株価が上がりにくいということが言われています。その要因として、DCFの考え方に基づくと、「成長株の価値は将来の期待キャッシュ・フローに大きく依存しており、金利が上がるとCAPM等の考え方から割引率が上がってしまうため、将来期待キャッシュ・フローから生み出される価値が低く計算されてしまう」ということが一般的には挙げられています。

この説明は広く受け入れられていて、実務でも感覚には合うので、疑問視する人は少ないと思いますが、本当にそうなのか、いくつか簡単な数字を使って検証していきたいと思います。

前回と今回で、以下の２つのパートに分解して考えてみたいと思います。

（１）そもそも、成長株の価値（バリュエーション）は、そうではない株と比べて、将来の期待キャッシュフロー（つまり、ターミナル・バリュー）にどれぐらい高く依存しているのか

→前回（第１４回）において（１）は説明していますが、要約すると：

→成長株では広告宣伝費の投下や戦略的投資の遂行等により、足元のキャッシュフローは少ないケースが多いです。前回（第１４回）より、スタート時点のキャッシュ・フローが少額である場合、成長率が高くなればなるほど、ターミナル・バリューが企業価値に占める割合も高くなることを示しました。そのため、成長株の価値（バリュエーション）は、そうではない株と比べて、将来の期待キャッシュフロー（つまり、ターミナル・バリュー）に対する依存度が確かに高そうである、ということが言えるかと思います。

（２）金利変化によって、バリュエーションはどれぐらい変わるのか

→今回は（２）について考えたいと思います。

（以下に続きます）

---

【本ブログで取り上げている話題に関連する資料】

理論株価の計算（エクセルを使用したツール公開中！）

（以下に続きます）

---

さて、前回と同じように、以下の２つの企業に関して、簡易的なバリュエーションをしてみようと思います。

・企業A（成熟企業）：直近のキャッシュ・フローが1億円（100百万円）で、今後５年間２％で成長し、その後は永続成長率０％で安定推移する成熟企業

・企業B（成長企業）：直近のキャッシュ・フローが1000万円（10百万円）で、今後5年間50%で成長し、その後も永続成長率２％で伸び続ける高成長企業

尚、ターミナル・バリューの計算に使用するキャッシュ・フローは5年目のものと同じと仮定します。

ただ、前回と違って、割引率については、少し細かくパラメーターを設定します。仮定として、ベータ：１、マーケット・リスク・プレミアム：５％、リスク・フリー・レート（金利）：0%と最初は置いておくと、ここから割引率は5%と計算されます（バランスシートの構成は一旦は無視しますので、WACC = Cost of Equity = 0% + 1 x 5% = 5%となります）。